国盛证券有限责任公司杨心成近期对瀚蓝环境进行研究并发布了研究报告《固废根深叶茂，燃气迎拐点》，本报告对瀚蓝环境给出买入评级，当前股价为21.7元。

瀚蓝环境(600323)

业绩符合预期，燃气业务迎拐点。公司于2022H1实现营收61.4亿元，yoy+34.8%;主要系(1)子板块业务增长;(2)执行解释第14号。实现归母净利润5.5亿元，yoy-12.3%;主要系能源业务受天然气综合采购成本不断攀升及限价政策影响。公司能源业务Q1亏损1.6亿元，经积极推动顺价机制，当前天然气终端售价已有所提升，Q2扭亏实现盈利0.7亿元。我们认为公司能源业务已迎来拐点，展望全年有望填补Q1亏损，对利润、经营活动现金流负面影响有望消除。

固废贡献核心利润、能源、排水业务高增。分业务看，固废处理实现营收33.4亿元(yoy+38.7%)，主要系漳州北、乌兰察布、常德项目一期、平餐厨项目一期等新项目陆续投产，环卫业务收入增加;固废板块占业务收入55.4%，并贡献90.2%利润，为公司核心增长动力。能源业务实现营收19.5亿元(yoy+39.6%)，主要系天然气业务量价齐升;占比32.4%。供水实现4.5亿(yoy-2.1%)，主要系疫情影响，供水安装工程收入减少以及售水量下降。排水业务实现2.9亿(yoy+36.6%);主要系补确认部分污水处理结算收益，生活污水管网及泵站运营业务收入增加。

毛利率、经营活动现金流下滑，费用管控得当。2022H1毛利率实现21.4%(yoy-7.4%)，主要系成本随固废项目投产相应增加、天然气采购成本大幅提升;经营活动现金流实现1.6亿元(yoy-98.5%);主要系能源业务亏损较大、应收账款回款未有明显改善，及执行解释第14号所致。费用方面，三费管控得当。其中，销售费率实现0.9%(yoy-0.2%);管理费率实现4.6%(yoy-1.0%);财务费率实现4.0%(yoy-0.8%)。

在手项目充足，产能持续扩张。公司固废处理板块2016-2021年营收CAGR137.7%，我们看好固废业务发展：1)生活垃圾焚烧项目充足，当前在手订单合计34250吨/日，未来两年为项目密集投产期。2)公司横向延伸固废相关产业链，拓展环卫(2021年营收yoy+43.4%)、餐厨(yoy+66.6%)、工业危废(yoy+231.8%)等板块，新增订单有望持续超预期。

注重中长期激励，调动管理层积极性。2021年公司发布《高级管理人员薪酬和绩效考核管理办法》，明确高管薪酬标准及激励方式，提出增值奖励挂钩业绩及市值，以虚拟股权中长期激励，授予价格为23.89元/股。公司激励方案充分调动管理层积极性，未来业绩值得期待。

投资建议：公司在手垃圾焚烧项目充足，项目密集投产保障业绩增长。燃气业务已于Q2迎来拐点。预计公司2022-2024年归母净利润13.6/16.4/19.8亿元，对应PE分别为12.0/9.9/8.2X，维持“买入”评级。